混合交易制度是如何产生的？

传统做市商制度的最大缺陷之一就在于做市商利用自身做市的优势地位侵害其他投入者的权益。根据当时NASDAQ市场的规则，股价高于10美元的股票最小报价档位为1／8美元或其奇数倍，如1／8、3／8、5／8、等；股价低于10美元的股票最小报价档位为1／16美元或更小。范德比尔特大学的Christie和俄亥俄州立大学的Schultz(1994)发现，在选取的纳斯达克市场大盘股样本中，有近一半的股票没有按照1／8的奇数倍实行报价。特别是，当他们的研究被媒体转载后，研究中所揭示的曾采用1／8偶数倍报价的4只股票突然开始引入1／8的奇数倍报价，使这4只股票的价差大幅度缩小。这一现象引发了大规模的讨论，人们开始怀疑做市商制度的公平性，并引发美国证监会于1994年秋对纳斯达克市场做市商展开了正式调查。调查结果表明，做市商在最小报价档位限制、报价数量限制、信息交换、成交报告的及时上报等方面都出现了违规行为。

之后美国证监会又对1999年至2003年间纽约证券交易所的专家企业的交易行为实行了全面调查，发现专家存在以下三类违规行为：

1、抢在客户指令前交易，即为了获得一个更好的成交价格，专家企业不顾客户已经提交的指令而抢在客户指令之前为自己的账户实行交易。

2、“插队交易”，或者称为抢得价差交易，即专家企业在两个交易单中间介入，抢先获得价差优势。

3、“冻结”，即将其他的委托指令搁置起来使之不能成交，以便专家企业自己能够实行第一个交易。

上述状况说明，无论是垄断性做市商制度还是竞争性做市商制度，都有其“天然”的缺陷，即利用自己所处的信息不对称的优势地位侵害其他投入者的权益。正是在这一背景下，1996年8月美国证监会推出了新的委托处理规则OHR(order handling rules)，试图彻底改变纳斯达克市场的运行方式。这一规则紧要包含两方面改革：

1、限价委托显示规则，要求优于做市商报价的限价委托必须在其报价中显示，或传递给另一机构显示。

2、新的报价规则强制条款，要求做市商不得在纳斯达克和ECN(electronic communications network，电子通讯网络)中显示区别的报价，除非ECN显示的最优价格能够为所有市场参与者观察到并可与之交易。

1997年1月首批50家股票开始执行此规则，到1997年10月13日所有的股票全部适用该规则。新委托处理规则对纳斯达克市场产生了重大影响，加速了竞价交易方式在纳斯达克市场的应用，使纳斯达克由传统的竞争性做市商制度演变为了做市商制度与竞价机制相结合的混合型做市商制度。

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