C-Swap在衍生交易发展中的作用
一、境内外外汇掉期业务现状外汇掉期是国际市场上常见的衍生产品，是联接利率与汇率市场的重要纽带。根据利率平价原理，掉期本质上可视为短期的利率衍生品，它通过不同货币对近远端汇率的价差来反映两种货币的短期利差。它是实现头寸调拨、平抑流动性波动的有效工具，对利率和汇率的价格发现也起着重要作用。
目前国际市场上外汇掉期成交量每日约为25000亿～30000亿美元①左右，交易币种以美元兑欧元、日元、英镑等G10货币为主。国际市场的外汇掉期交易量在1994年左右就超过了即期交易量②（图1）。从2014年3月起，我国银行间人民币外汇掉期的交易量逐渐超过了即期交易量，目前每日成交量约在245亿美元③左右（图2）。这意味着我国的人民币衍生交易市场不断发展和成熟，人民币开始迈入衍生品交易时代。
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二、境内外现有交易模式对比（一）境外交易模式
最初的外汇交易采用逐一询价、一对一的场外交易模式。随着交易数量级的增长和标准化程度的提升，市场也在逐步发展，交易模式由场外市场（OTC）逐渐转向了场内的撮合交易模式。除了货币经纪公司（Broker）进行人工撮合及销售人员(Sales)直接联系交易对手之外，一些国际主要的银行和经纪公司、资讯机构开始搭建电子平台（Electronic TradingPlatform）以提升交易效率。较主流的平台有18家银行创立的FXall、道富集团（State Street）的FXCONNECT、英国老牌经纪公司毅联汇业（ICAP）的EBS、路透的Matching、彭博的FXGO等等。
这些平台可提供外汇即期、远期、掉期及利率互换、期权、贵金属等多交易商（Multiple Dealer)的双边报价服务，并因其方便、快捷的服务获得了市场参与者的广泛认可。目前通过平台直接进行的交易量占到了总交易量的50%以上④。除此之外，还有一种由单个银行建立的单银行平台(Single BankPlatform)，类似于网上银行，由一家银行提供各种产品的报价，如法国巴黎银行的CortexFX、UBS的FX TRADER PLUS等。
除电子交易平台外，交易机构还可通过路透的RM（ReutersMessenger）或者DEALING系统完成聊天式的交易，各方再根据交易细节完成后续的清算。
（二）境内交易模式
电子交易平台方面，境内普遍使用中国外汇交易中心搭建的CFETS（China Foreign ExchangeTrade System）交易平台。它实现了对所有会员多币种的场内外汇报价功能，其中人民币外汇掉期的会员106家，产品分为21个标准期限，并可满足畸零天数交易需求。银行间市场参与者可以在CFETS平台发起一对一或者一对多的询价，对回价确认后，即可点击成交。交易员可通过平台直接向对手发起询价，也可通过五家货币经纪公司实现撮合成交，最终通过CFETS系统完成交易。
（三）境内外电子平台交易模式的比较
境外电子平台主要分实名与匿名两种。实名平台如E B SDIRECT、FXall、FXCONNECT、FXGO，可直接看到交易对手的名字和报价。参与方式分为做市商（Maker）与非做市商（Taker）两种，在设置好授信关系与额度后，做市商可以双边报价并与所有的对手成交，非做市商只能点击成交，不能挂价与报价，非做市商之间也无法直接进行交易。大多数平台对非做市商不收取费用，对做市商根据交易量的不同按层级收取费用。匿名平台如EBS MARKET、MATCHING等，则弱化了做市商与非做市商的概念，交易商均匿名挂价，成交后才显示对手，顾及了市场的公正性，也满足了客户对于交易保密性的需求。
境内的CFETS平台是一个双边多品种的实名交易平台，交易双方事先签署NAFMII协议，成为外汇交易中心会员，设置好授信关系及额度后就可在平台向交易对手发起询价。成员分为会员、尝试做市机构、做市机构三种，按照层级、终端数量和交易量支付交易费用。
三、C-Swap 的特点随着市场快速发展，市场参与者对于市场的透明公正性，及报价、询价项下的保密性要求不断提高。鉴于此，为提高交易效率，搭建公平市场环境，外汇交易中心推出了标准化人民币外汇掉期交易模块C-Swap。
作为既有方式的重要补充，C-Swap具有广泛适用性。其特点包括：
1．直接点击成交，效率大幅提升。与在货币经纪公司挂价、撮合成交的传统方式相比，C-Swap可直接点击成交，省去了对交易的二次确认，也省去了点击方发交易、挂价方接交易的反复确认环节。
2．高效筛选对手，风险控制先进。既往的交易模式下，需要通过货币经纪公司撮合报价，如交易双方没有授信关系，需要通过第三方搭桥。C-Swap系统增加了对双方授信的检验，没有授信关系的对手之间只能看到价格，无法完成交易。实现了对交易对手的高效筛选。
3．去除主观偏好，满足匿名需要。C-Swap以价格为第一导向，在成交前并不知道对手名字，去除了交易员对于对手的主观偏好，保证了交易的公正性。
4．交易机构集中，背景稳定可靠。C-Swap是由公允的市场第三方搭建的、没有商业机构背景的交易平台，在稳定性方面更为可靠。目前已有36家机构参与了C-Swap交易，随着交易队伍的不断扩大，该功能模块将为市场提供更多交易可能。
5．系统接入方便，界面友好适用。作为CFETS系统的子模块，C-Swap接入方便,可有效连接各行自有的业务系统，完成数据传递，节省了银行开发类似系统的成本。
基于上述优势，C-Swap功能从推出伊始即受到会员机构的欢迎，自2015年2月16日系统上线以来，成交量已超过500亿美元，目前累计交易量排名前五的机构为中国农业银行、中国建设银行、宁波银行、国家开发银行和交通银行⑤。
四、C-Swap 未来展望从境内外外汇市场的发展趋势来看，指令驱动自动匹配交易是更为高效的交易模式。基于此考虑推出的C-Swap，与现有的报价模式互为补充，并因其便捷的交易方式和良好的适应性有着广阔的应用前景：
1 ． 交易期限可扩展。目前C-Swap开通了人民币对美元O/N、T/N、S/N、1W、1M、3M、6M、1Y共8个期限的掉期交易，未来可扩充更多的标准及非标准期限，满足更多元的市场需求。
2 ． 货币对可扩展。目前C-Swap的交易币种为美元兑人民币，扩展空间广阔，随着交易量的不断增加，C-Swap可以成为G10货币或新兴货币的子市场，满足市场流动性需求。
3．交易品种可扩展。除即期、远期、掉期外，国际主流平台如FXall、360T等还可进行外汇期权、NDF、贵金属等交易，未来C-Swap可考虑进行品种的扩充，如期权交易等，以满足交易商更为广泛的交易需求。
4．应用范围可扩展。C-Swap因其良好的交易机制使得整个国际金融市场的价格发现更为连贯，人民币的联动更为融合，在境外市场同样适用。未来可考虑将C-Swap功能进一步扩展至自贸区或进入离岸市场，以扩大境外机构的参与范围。
C-Swap平台为银行参与人民币外汇掉期市场提供了崭新的模式，它的推出有助于商业银行提升自身的专业水平，不断提高对客服务水准，激发参与银行的交易热情。相信随着功能的不断完善，C-Swap在利率、汇率等衍生交易中将会发挥更为广阔和深刻的作用。
注释
① BIS《TriennialCentral Bank Survey》（September 2013)公布的2013年4月外汇掉期日均交易量为22280亿美元，此数据为估算。
② BIS《TriennialCentral Bank Survey》（March 2002）数据，取4月日均值。
③ 根据中国外汇交易中心《银行间外汇市场周报》2015年3月2日-3月27日人民币外汇掉期交易量估算得出。
④ 据路透数据估算，不含路透DEALING数据。
⑤ 2015年3月30日CFETSFX数据。
（作者：中国农业银行金融市场部 肖 宁 王 昕 来源：《中国货币市场》2015.4总第162期）
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