股票基础之股票回购的功能介绍

对股份回购的功能的正确认识决定了股份回购立法的价值取向。一般认为，在一个成熟资本市场股份回购具备以下功能：

（一）通过股份回购，调整财务杠杆，优化资本结构。现代企业资本结构理论始于诺贝尔经济学奖获得者美国莫迪利安妮（Modigliani）和米勒（Miller）提出的企业资本结构与市场价值不相干理论（简称MM定理），但是MM定理是在不考虑的所得税、破产危机、资本市场效率以及交易成本等因素影响下推演出的，并不切于现实，因此后人不断放松假设条件予以逐步修正，提出了资本结构平衡理论，即由于债务利息可计入企业成本，而免交所得税，所以与股权融资相比，债务成本较低，较高的资产负债比例可以为企业带来税收庇护利益，然而企业破产危机成本也随资产负债比例的升高而增大，所以在企业目标函数和收益成本的约束下，欲使企业的融资总成本最小，实现企业价值最大化，最优资本结构是处于边际税收庇护收益等于边际破产危机成本的平衡点。[1]但是企业进展周期和外部环境变化决定企业必须审对度势，动态调整资本结构，与新股发行、举借外债区别，股份回购是一种股本收缩的调整方式，通过减少对外发行股份，提高资产负债率，发挥财务杠杆效应，实现企业价值最大化。

（二）通过股份回购，调节股票供应量，实现股价的价值回归。股票价格决定于股票内在价值和资本市场因素，通常在宏观经济不景气时，股市进入低迷状态，持续低迷引发股票抛售，导致股价下跌，流动性减弱的恶性循环，企业在本企业股票严重低估时，积极实行回购：一方面，收购价格传递企业价值的信号，具备一定示范意义，另一方面减少每股净收益的计算基数，在盈利增长或不变状况下维持或提升每股收益水平和股票价值，减轻经营压力。在市场过度投机的状况下，释放先前回购形成的库藏股实行干预，增加流通股的供应量，减少投机泡沫，使股价回至正常价格，股份回购使虚拟资本价格变动更接近于实物出产历程，使虚拟经济与实物经济紧密相联，避免了股票价格的大起大落。

（三）股份回购是企业股利分配的替代手段。股东收益包含股票分红派息收入与股票转让的资本利得收入，一般来说，国家对前者课以较高的个人所得税，而对后者课以较低的资本利得税，若企业分派现金股利，则股东不得不缴纳个人所得税，而企业实行股份回购，股东拥有选择权，具备流动性偏好的股东，转让股票取得现金形态的资本利得，而继续持股的股东由于所持股票的每股盈余提升，使个人财富增加，并且相关的资本利得税递延到股票出售时缴纳，因此基于税收的考虑，企业常以股份回购替代现金红利的分配。

（四）股份回购是实施反收购，维持企业控制权的重要武器。为了维护目标企业股东的利益，企业通常以股份回购的方式抵御恶意收购。[2]当企业以高于收购者出价的溢价实行股份回购，一方面提醒企业股东注意企业价值增长的潜力，另一方面也提高了收购方的收购成本，并且通过对外界股东的回购，企业大股东或经营管理层持股比重相应提高，控制权进一步加强。此外，储备大额现金的企业易受收购者的青睐和袭击，在此状况下，企业将大量现金用于股份回购，可减弱收购者的兴趣，这是反收购策略中的“焦土战术”。

（五）运用股份回购，执行职工持股计划和股票期权制度。信息不对称和契约的不完全性，使企业所有者与经营者之间存在目标函数的差异，即代理成本，包含经营者偏离股东财富最大化目标产生的成本以及股东对经营者的监督成本，矫正偏差仅依靠诸如企业治理结构，资本市场、产品市场和劳动力市场的竞争等外部约束远远不够，尚需要设计出一套成果分享方案，使职员和经营管理者的努力与企业财富增大建立相关性，职工持股计划和股票期权制度就是比较有效的内部激励机制之一。 [3]由于新股发行手续繁琐，程序复杂，成本较高，因此解决职工持股计划与股票期权制度的股票来源的较好途径就是股份回购，企业选择适当的时机从股东手里回购本企业股票作为库藏股，依程序交给职工持股会经营管理或直接作为股票期权奖励给企业经营管理人员。

（六）基于少数异议股东的回购请求权，回购企业股份，保障中小投入者权益。现代企业实行“资本民主”原则，即一股一票，重大事项的表决适用单纯多数或绝对多数决，因此绝对或相对控股的股东，不惜损害中小股东的权益，操纵企业，谋求自我利益最大化，少数股东的“以手投票”权利因此受限，法律为平衡双方力量往往赋予其诸如股东诉讼权等权能，但实施成本较高，而股份回购请求权则是股东“以脚投票”的权力强化，[4]重大事项表决时，多数股东与少数股东利益发生严重冲突，少数股东可以要求与企业以公平合理价格回购股份，这样一方面减少企业经营中的磨擦与冲突，降低协调成本，另一方面充分保障了少数股东权益使之免受不公平待遇。

除上述功能外，股份回购还常常运用于企业合并以及上市企业转为非上市企业的重组计划中，因此股份回购是具备多种功能的资本运作和企业经营的重要手段。

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